Un «Moron Premium» pentru eternitate – De ce plătim o primă de incompetență de 35 de ani

Un «Moron Premium» pentru eternitate
De ce plătim o primă de incompetență de 35 de ani

De fiecare dată când un guvern promite creșteri de cheltuieli fără o sursă clară de finanțare, piețele reacționează. Sau ar trebui să reacționeze. Rectificarea bugetară a Marii Britanii din 2022, penalizată de piețe cu ceea ce a fost supranumit de presă «The Moron Premium», a devenit un studiu de caz despre cum lipsa de credibilitate fiscală poate costa miliarde.

Merită să ne uităm la el nu din curiozitate istorică, ci pentru că, din multe puncte de vedere, România trăiește o versiune cronică a aceluiași fenomen. Diferența este că la noi prima de incompetență, versiunea noastră de Moron Premium, nu mai e un fenomen excepțional, ci o obișnuință.

Guvernul Truss al Marii Britanii s-a prăbușit după doar 44 de zile de la învestire, cel mai scurt mandat din istoria țării. Cauza a fost un pachet fiscal care aproape ar fi triplat deficitul față de ținta pentru anul în curs: 4,6% din PIB, față de 1,7%. Costurile pe care contribuabilul britanic le-a suportat ca urmare a reacției piețelor financiare au fost numite de presă «The Moron Premium», sau Primă de incompetență. În România, deficitul bugetar depășește frecvent, cu cifre semnificative, țintele. Cauzele stau în creșteri de cheltuieli similare cu cele din episodul britanic din 2022 – pachete de mari dimensiuni, fără surse de finanțare și, poate cel mai dăunător, fără a fi fost în detaliu pregătite. Impactul pe piețe al acestor măsuri pe termen scurt nu este același în România, așa cum ne-am aștepta într-o economie dezvoltată, dintr-un motiv ușor de intuit – incertitudinea e deja inclusă în preț. Plătim deja «The Moron Premium» de peste 35 de ani.

Cazul românesc

România a început anul 2025 cu o țintă de deficit la 7% din PIB. Executivul a asigurat publicul în mod repetat că această țintă va fi respectată. Mai mult, în rapoartele periodice ale Ministerului Finanțelor, deficite vizibil peste așteptări (3% bugetat la 3 luni, 4,68% la 6 luni) au fost prezentate ca fiind confortabil în marja calendarului pentru 7% la final de an. Nici aceste rapoarte, nici revelația unei noi ținte de 8,4% din PIB după adoptarea primelor două pachete de măsuri fiscale nu au dus la o reacție promptă a piețelor. Dobânzile de pe piața secundară au crescut puternic în jurul alegerilor prezidențiale din luna mai, dar au revenit ulterior. Nicio reacție de magnitudine similară nu a însoțit măsurile de creșteri ale cheltuielilor din 2024, ori planurile și rapoartele puțin credibile pe tema deficitului în 2025.

Graficul nr. 1 – Cursul de referință EUR/RON – 2023–2025

Sursa: Banca Centrală Europeană

Cheltuielile publice au crescut în mai multe etape pe parcursul lui 2024, atât pe partea de salarii în sectorul bugetar, cât și ca urmare a creșterii pensiilor. Punctul de pensie și salariile a multiple categorii de bugetari au crescut la 1 ianuarie. Premierul Ciolacu a anunțat noi creșteri salariale pentru diverse categorii de bugetari la finalul lunii mai, iar în luna septembrie a avut loc recalcularea pensiilor, în urma cărora au fost mărite peste 82% dintre acestea. Evoluția randamentelor la titlurile de stat pe piața secundară poate indica reacția piețelor. Niciun moment dintre cele în care au fost anunțate aceste cheltuieli suplimentare – decembrie 2023 (OUG 115/023 – majorarea punctului de pensie, Legea 360/2023 – recalcularea pensiilor), ianuarie – mai 2024 (OUG nr. 115/2023, nr. 19, 26, 53/2024 – creșteri de salarii în sectorul bugetar) nu au provocat o reacție abruptă pe piața secundară a titlurilor de stat sau în privința cursului LEU/EUR. Putem observa aceeași dinamică și pentru anul în curs. Deficitul bugetar este la un nivel mult superior celui din legea bugetului – rectificarea îl plasează la 8,4% față de ținta inițială de 7%. Piețele însă nu au reacționat prompt, spre deosebire de episoadele din noiembrie-decembrie 2024 și mai 2025.

Graficul nr. 2 – Ratele de referință pe piața secundară a titlurilor de stat emise de Guvernul României – 2022 – 2025

Sursa: Banca Națională a României

Cazul britanic

Mini-Bugetul Marii Britanii din septembrie 2022 urma să crească ținta de deficit cu 72,4 miliarde lire sterline, sau 2,9% din PIB până la finalul anului. Principalele sale componente erau un pachet de reduceri de taxe, care ar fi totalizat un impact maxim de 1,5% din PIB în anul fiscal 2027-28 și o schemă de compensare a prețurilor la energie, cu impact maxim în 2022 și degresiv până la finalul său în 2024. De altfel, principala sursă a creșterii deficitului în 2022 urma să fie această schemă de compensare. Reacția piețelor a fost o pierdere de 5% a lirei sterline față de dolar, de 3% față de euro și o creștere puternică a primei de risc, ceea ce a dus la o creștere a randamentelor la titlurile de stat pe 10 ani cu 1,6%, de la aproximativ 3,1% pe an la 4,7%, într-un interval de 3 zile. Prima de risc își începuse traiectoria ascendentă încă din campania internă a partidului de guvernare, ca urmare a unei perioade de retorică anti-independența Băncii Angliei, a Oficiului pentru Responsabilitate Bugetară și a Trezoreriei. Anunțul public al pachetului a provocat însă creșterea accelerată a randamentelor și scăderea lirei sterline ca urmare a punerii în practică a respectivelor mesaje. Astfel, pachetul de măsuri a fost adoptat fără consultarea acestor instituții și după demiterea economistului-șef al Trezoreriei. Ulterior abrogării a mare parte dintre aceste propuneri și a schimbării guvernului, corecția a dus atât randamentele cât și cursul la un nivel mai scăzut, dar nu până la nivelul perioadei anterioare.

Graficul nr. 3 – ratele de referință pe piața secundară a titlurilor de stat la 10 ani emise de Guvernul Marii Britanii – 2021–2023

Sursa: The Wall Street Journal Market Data

Doi factori merită subliniați în analiza acestui episod – practica de politici publice și capacitatea instituțiilor independente de a o limita. Diversele guverne trasează direcțiile politicilor fiscale prin intermediul legii, luând în calcul opinia instituțiilor independente. Respectivele instituții pot bloca, sau refuza să pună în practică măsurile contrare legii. Un episod de creștere semnificativă a deficitului, într-un context inflaționist și cu perspective scăzute de creștere economică, contrar avizului experților și a instituțiilor abilitate, a provocat îngrijorare pe piețele financiare. Superficialitatea pregătirii acestui pachet de măsuri și demiterea unui înalt funcționar însărcinat cu asigurarea rigurozității politicilor fiscale au crescut prima de risc și au provocat o corecție severă.

Nu e cazul însă în România, unde piețele nu au reacționat brusc la niciuna dintre măsurile de creștere a deficitului din ultimii ani. Piețele financiare par să reacționeze semnificativ în România doar ca urmare a unor episoade majore de instabilitate în politica domestică sau în situația regională de securitate – ca cele două rânduri de alegeri prezidențiale. Motivul trebuie să fie dublu. Pe de o parte, s-a împământenit așteptarea ca politicile fiscale să fie luate haotic, din scurt, fără o bază solidă în date statistice și literatura de specialitate. În același timp, instituțiile românești par fie incapabile să limiteze derapajele fiscale din lipsă de instrumente (Consiliul Fiscal, Banca Națională), fie înclinate să le sprijine (Ministerul Finanțelor, Comisia Națională de Strategie și Prognoză). În cazul celor din urmă, veniturile sunt supraestimate iar cheltuielile sub-bugetate la început de an, cu raportări trimestriale necredibile. În consecință, România nu atrage toate investițiile pe care ar putea să le obțină, fiind guvernată în mod curent asemenea episodului considerat cel mai dezastruos al unei economii dezvoltate precum Marea Britanie.

Graficul nr. 4 – Cursul de referință EUR/GBP – 2022–2023

Sursa: Banca Centrală Europeană

Concluzii

Una dintre cele mai importante componente pe drumul spre statutul de economie dezvoltată este încrederea pe care statul o inspiră populației și mediului de afaceri. Această încredere se construiește în timp, mai presus de toate prin predictibilitate. Predictibilitatea depinde la rândul său de un anumit mod de a conduce actul de guvernare și de capacitatea unor instituții de a-l impune. În cazul unei economii dezvoltate, atacurile asupra acestor instituții si impredictibilitatea politicilor publice vor produce o reacție severă din partea piețelor. În România, modul haotic de a acționa în materie de venituri și cheltuieli publice inspiră o altfel de încredere – încrederea că politicile publice vor rămâne impredictibile. Astfel, nu atragem maximul de investiții pe care condițiile de piață l-ar permite, din cauza unei prime de risc eternizate. Lipsa de predictibilitate este, a fost mult timp și va continua să fie inclusă în preț.

Un preț pe care continuăm să îl plătim cu toții.

Sebastian Șerban, Research Economist